事件:公司发布2019年中报,实现营业收入21.05亿元,较上年同期增11.58%;实现归属于母公司净利润为4.43亿元,较上年同期增14.91%;归母扣非后净利润4.16亿元,同比增长15.28%。
   
二季度收入增长有所承压,工程业务有所控制,新业务成效显现:公司延续“零售和工程双轮驱动”战略,零售业务在整体市场景气压力较大之下实现逆势增长,持续拓展市场份额,PPR业务收入同比增长10.3%,增速较18年整体增速有所回落;工程业务方面,注重稳健发展和风险控制,在市政、建筑工程等领域专线推进的同时保持收入质量,PE管材实现收入同比下降4.1%;建筑工程业务实现快速扩张,PVC业务实现收入3.14亿元,同比增长29.6%,渠道配售协同效应明显;其他产品收入0.79亿元,同比增长90.3%,主要来源于防水涂料业务的增量贡献。Q1-Q2分别实现收入7.82亿元和13.24亿元,同比分别增长17.89%和8.16%,Q2收入增速有所回落,零售市场整体需求下降以及市政工程业务收入下滑是主要影响因素。
   
整体毛利率稳中略升,PPR毛利率略有下降:期内公司实现毛利率46.36%,较上年同期提高0.3个百分点,PPR和PVC毛利率略有下降,PE毛利率有明显提升。PPR业务毛利率下降了0.78个百分点,PVC业务毛利率同比下降了0.52个百分点,预计主要受到上半年相应原料采购均价同比有所上升的影响。PE业务毛利率较上年同期提高了4.53个百分点,预计主要受益于PE产品结构调整以及上游原料价格的下降;另外,收入占比有所提升的其他产品(主要是防水和净水)业务毛利率达到37.22%,同比去年同期提升了5.7个百分点。
   
经营性现金流净额有所增加,经营质量持续提升:公司期内经营性现金流净额2.37亿元,较上年同期有所增加;销售回款保持良好,收现比116.5%,较上年同期略有提高;资产负债表方面,应收账款较期初增加约3000万元,存货余额较年初增加了1.3亿元,主要为原材料备库增加;期末预收款项4.69亿元,较上年同期略有减少;期末公司资产负债率21.4%,总资产周转率较同比去年上半年略有提高。
   
投资建议:公司持续推进“零售+工程双轮驱动”策略,零售端依靠品牌服务和渠道拓展进一步提升市占率,在零售市场需求明显承压之下,实现稳健增长;工程业务在地产、燃气、市政等领域拓展增量市场同时保证收入质量。防水涂料业务有序推进,已形成产品销售,作为公司重点培育业务,未来有望借助已有零售渠道和服务体系,迅速拓展市场,带来新的利润增长点。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.71、0.81、0.93元,对应PE分别为22、19、16倍;维持“增持”评级。
   
风险提示:宏观经济增速下行及相关政策变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险、新业务拓展带来的风险。